<머리말>

 

 

이 책은 저자의 2017년 서울대학교 법학박사학위 논문(M&A에서의 주주 보호에 관한 연구)을 정리하여 출간한 것이다. 저자는 지난 10여년간 로펌에 몸을 담으면서 여러 국내외 기업과 사모투자펀드(PEF)를 대리하여 많은 M&A 거래를 수행하였고, 모교인 서울대학교에서 국내외 회사법과 M&A 법제도를 연구하였다. 이 과정에서 저자는 M&A를 추진하는 당사자들이 어떠한 동기를 갖고 진행하는지에 대해 연구할 수 있는 기회를 갖게 되었고, M&A로 인하여 인수회사, 양도회사, 대상회사의 지배주주, 소액주주, 임직원, 계약 상대방, 채권자 등 여러 이해관계자들이 어떠한 영향을 받는지 및 이에 대해 어떻게 대처하는지를 깊게 살펴 볼 수 있었다.

그런데 저자가 M&A 거래를 수행하고 관련 법제도를 연구하면서 항상 들었던 의문은, 과연 우리나라 M&A 법제도가 우리나라 M&A 현실에 맞게 잘 설계되어 있는지였다. 주지하다시피, 우리나라에서는 1997년말 외환위기 이후 2000년대에 들어가서 M&A 거래가 본격화되었고, 지난 20여년 간 수많은 M&A 거래가 이루어지면서 수많은 사례들이 축적되었다. 이 기간 동안 우리나라 M&A 실무는 크게 발전하여, 과거 외국의 M&A 진행 방식이나 계약서를 그대로 적용하던 것에서 벗어나, 이제는 우리나라 특유의 M&A 실무가 정립되는 정도에 이르렀고 M&A 관련 업무에 종사하는 전문가들의 수도 급격히 증가하였다. 하계의 연구 또한 미국 등 외국의 이론들을 소개하는 것에서 더 나아가, 우리나라 M&A 실무를 연구하는 방향으로 발전하고 있다.

그렇지만 M&A 거래 과정에서의 주주 보호 제도만큼은 지난 20년간 거의 변하지 않았다. 외환위기 직전인 1997년에 시행된 의무공개 매수 제도가 1년만에 폐지된 것과, 2012년 시행 개정 상법 등을 통해 소규모, 간이 조직재편에 대한 규정이 정비된 것 등을 제외하고는 주주 보호 제도의 기본 틀은 변화하지 않았다. 20년 전이나 지금이나 합병이나 중요한 영업양수도를 하는 경우에는 인수회사 및 양도회사 소액주주 보호를 위해 주주총회 특별결의에 의한 승인이 필요하고, 반대주주에게는 주식매수청구권이 주어진다. 우리나라에서는 매년 경영권이 이전되는 대형 M&A 거래의 90% 이상이 지배주주가 자신이 보유하는 대상회사 지배지분을 인수인에게 매각하는 방식으로 이루어지는데, 정작 이러한 주식양수도 거래에서 인수회사나 양도회사의 주주총회 승인은 필요하지 않고 지배주주가 변경되더라도 대상회사 소액주주에게는 아무런 보호수단도 주어지지 않는다. 이는 20년 전이나 지금이나 변함이 없다.

이 책은 우리나라에서 M&A 거래가 본격적으로 시작되기 전에 정립된 M&A 및 주주 보호 관련 법제도를 그대로 유지하는 것이 과연 타당한지, 우리 상법의 M&A 주주 보호 수단들이 과연 주주들의 이해관계를 적정하게 조정하는지에 대한 의문으로부터 출발한다. 특히 지금처럼 지배주주에 의한 지배지분 주식양수도 거래에 대해 상법이 아무런 개입도 하지 않고 인수회사, 양도회사, 대상회사 주주에게 사실상 아무런 보호 수단도 제공하지 않는 것이 바람직한지를 집중적으로 검토한다. 우리나라 회사 지배구조 및 M&A 현실에 대한 철저한 인식을 바탕으로 주주총회 사전 승인, 주식매수청구권, 지배주주의 선관주의의무, 의무공개매수 제도(mandatory takeover bid) 등 M&A와 관련된 주주 보호 수단 전반에 대해 검토하고, 우리나라 실정에 맞는 적절한 대안을 제시한다.

이 책이 나오기까지는 많은 분들의 도움이 있었다. 먼저 서울대 법학전문대학원의 송옥렬 교수님께 감사의 말씀을 드린다. 송 교수님은 법학에 별다른 흥미를 느끼지 못하던 필자를 재미 있는 회사법 연구의 세계로 이끌어 주신 고마우신 분이다. 서울대 법학전문대학원의 김건식, 박준, 노혁준, 천경훈 교수님, 고려대 법학전문대학원의 신현탁 교수님께도 진심을 담아 감사의 말씀을 전한다. 부족한 저자를 한 명의 연구자로 인정해 주시고, 이 책을 쓸 수 있는 많은 영감을 주셨다. 저자가 M&A의 세계에 발을 들여 놓을 수 있게 해준 한국시티은행의 이창원 부행장님과 법무법인 세종의 송창현 변호사님, 한영회계법인의 김성준 회계사님께도 감사의 말씀을 드린다. 법무법인 세종의 김두식, 강신섭, 송웅순 대표님을 비롯한 여러 선배 동료 변호사님들과, 저자에게 항상 글을 쓸 용기를 주시는 중국 북경대학 국제법학원의 강상엽 교수님, 일본 및 독일 자료와 관련하여 많은 도움을 준 나가시마 오노의 토노무라 케이지(殿村桂司) 변호사님과 독일 Gleiss Lutz의 Michael Burian 변호사님에게도 감사 드린다. 이 책의 교정을 도와 주신 강은경 과장님과 지금도 밤늦게까지 고생하며 일할 법무법인 세종의 고마운 여러 후배 변호사님들에게도 응원의 메시지를 전한다. 무엇보다도 지금까지 올 수 있도록 힘을 주신 정인화 박사님과 최난영 권사님께 감사 드린다. 저자의 부족한 글이 부모님에게 작은 기쁨이 되기를 희망한다. 항상 성원해 주시는 장인, 장모님과 이 책을 쓰기까지 지난 5년여간 저자의 주경야독을 참아주고 많은 조언을 준 헌법재판소 이진 연구관과 두 아들 이선, 이한이에게도 존경과 사랑을 담아 감사의 말씀을 전한다.

<목 차>

 

서 론

제1절 연구의 배경 

제2절 연구의 목적과 논문의 구성 

Ⅰ. 연구의 목적 

Ⅱ. 논문의 구성 

 

제1장 M&A 현황과 주주 보호 제도

제1절 M&A와 우리나라 회사법 상 소액주주 보호 수단 

   Ⅰ. M&A에서의 지배주주-소액주주 간 대리인 문제와 회사법의 개입 

1. M&A와 소액주주 부의 변화 

2. M&A와 지배주주-소액주주 간 대리인 문제 

3. 회사법 개입의 필요성 

Ⅱ. M&A와 소액주주 보호 수단 

1. 거래 당사자 별 대리인 문제와 소액주주 보호 수단 

2. 주요 입법례의 양상 

3. 우리나라 소액주주 보호 수단 및 특징 

제2절 M&A 수단의 실제 활용 현황과 소액주주 보호 

Ⅰ. 우리나라 회사법 상 M&A 수단 

1. M&A의 경제적 실질 ― 목적과 수단의 구분 

2. 우리나라 회사법 상 M&A 수단의 분류 

Ⅱ. M&A 수단 및 우리나라에서의 사용 현황 

1. M&A 수단 개관 

2. 사업 전부 인수 

3. 사업 일부 인수 

4. 정리 

제3절 우리나라 소액주주 보호 수단의 문제점 

Ⅰ. 우리나라 M&A 현상에 대한 설명 

1. 지배주주의 존재 

2. 높은 수준의 지배권 사적이익 

3. 주식양수도 거래에 대한 느슨한 통제 

Ⅱ. 우리나라 소액주주 보호 수단의 문제점 

1. 소액주주 보호 제도의 불균형 ― 기울어진 운동장 

2. 경영권 거래와 계열회사 간 M&A의 비차별 

3. 제도의 비정합성 - 촘촘하지 않은 그물망 

Ⅲ. 해결 방안 모색 및 이하의 전개 

 

제2장 M&A와 주주 부의 변화

제1절 주식가치의 구성요소 ― 지배주주와 소액주주의 차이점 

Ⅰ. 현금 흐름에 대한 권리 

1. 내용 

2. 경제적 가치에 영향을 주는 요소 

3. 소결 

Ⅱ. 지배권의 사적이익 

1. 지배권의 사적이익(private benefit of control) 

2. 지배권에 대한 시각 

3. 지배권 사적이익의 구체적 내용 ― 지배주주 부의 구성요소 

4. 지배권 사적이익의 측정 

Ⅲ. 인수회사 측에 발생하는 시너지 

1. M&A와 시너지 

2. 시너지와 M&A의 동기 

Ⅳ. 정리 및 시사점 

1. 지배주주와 소액주주의 부 

2. 본 논문의 새로운 접근 방식 ― 인수회사에 대한 고려 

제2절 M&A와 소액주주 부의 변화 

Ⅰ. 인수회사 소액주주 

1. 평가 리스크 

2. 거래대금 조달 등 재무적 리스크 

3. 거래 대가의 종류와 리스크 

4. 기회주의적 행동 

Ⅱ. 양도회사 소액주주 

1. 매각 관련 의사결정과 지배주주의 오판 ― 저가매각 

2. 거래 대가의 종류와 리스크 

3. 기회주의적 행동 

Ⅲ. 대상회사 소액주주 

1. 지배주주의 변경으로 인한 대상회사 주주 부의 변화 

2. 주식양수도와 대상회사 주주 부의 변화 

Ⅳ. 보론 - 합병의 특수한 문제 

1. 교부금합병 

2. 일반합병 

Ⅴ. 소결 

1. 정리 - M&A와 소액주주 부의 변화 

2. 소액주주 보호 제도의 재설계 

 

제3장 소액주주 보호 제도의 검토

제1절 인수회사/양도회사 소액주주의 보호 

Ⅰ. 주주총회 승인 

1. 주주총회 결의의 근거 

2. 각국의 입법례 및 비교 

3. 주주총회 승인 제도의 소액주주 보호 기능 

4. 입법론 ― 개정안 제시 

Ⅱ. 주식매수청구권 

1. 주식매수청구권의 근거 

2. 각국의 입법례 및 비교 

3. 주식매수청구권의 소액주주 보호 기능 

4. 입법론 ― 개정안 제시 

제2절 대상회사 소액주주의 보호 

Ⅰ. 지배주주의 M&A 상황에서의 의무 

1. 논의의 전개 

2. 상정 가능한 지배주주 의무의 내용 

3. 평가 및 한계 

Ⅱ. 의무공개매수 

1. 내용 및 연혁 

2. 입법례 

3. 의무공개매수 제도의 경제적 분석 

4. 입법론 ― 소액주주 매수청구권(sell out right) 

 

결 론 

 

 

부 록 - 최근 5개년 간(2012년~2016년) 10대 경영권 거래